从财富创造的角度看，中(zhōng)国人(rén)可能从来没有(yǒu)像北街现在(zài)这样游刃有(yǒu)余过。只要人(rén)脉关系到位，體可有(yǒu)足够的启动资金、敏感的商机嗅觉和灵活的经营头脑，似乎各行那鐵各业的人(rén)都能在(zài)短期内出人(rén)头地，在(zài)各些工色富豪排名榜上(shàng)抢占一(yī)席之地。但是，从财林鄉富管理(lǐ)的角度看，可供中(zhōng)国的富人(rén)们施展拳脚的天地在樂又太小(xiǎo)了，国内金融机构所提供的产品和服务在(zài)种类、風門數(shù)量和质量上(shàng)暂时都无法满足他们的需求。所以有(yǒu腦外)人(rén)说，中(zhōng)国一(yī)方面是创造财富的沃土(高村tǔ)，另一(yī)方面又是财富管理(lǐ)的荒漠。这就是為(wèi)什術市么中(zhōng)国的香港特區(qū)、新加坡、欧洲乃至美国的私人(rén裡妹)财富管理(lǐ)机构纷纷将业务增长的战略重点转移到中(zhōn刀們g)国市场的原因。
导致中(zhōng)国财富管理(lǐ)效率低下(xià)的原因很多，既有道藍(yǒu)国人(rén)重财富创造、轻财富管理(lǐ)的落后理了習(lǐ)念，又有(yǒu)国内金融服务机构重眼前利益、轻长远发展战略的鐘藍短视行為(wèi)，但是最根本的原因在(zài)于，体制上(shàng)問市的一(yī)些诟病严重妨碍了中(zhōng)国资本市场发挥私人(rén算輛)财富管理(lǐ)功能。
现行证券发行制度不利于财富保值
美国经济的活力主要来自(zì)于不断壮大(dà)的创业者队伍，而且，每年有到那(yǒu)更多人(rén)投身创业的最主要吸引力不仅仅是有(yǒu坐拿)比尔·盖茨这样的成功榜样，而是美国的制度保证他们可以自(zì)由地在(還厭zài)企业的任何发展阶段退出。这种退出保障机制主要体现為(wèi)：所有(y鐘可ǒu)企业在(zài)证券一(yī)级市场上(shàng)的融资飛姐行為(wèi)由主要投资人(rén)的收益预期和风险偏好决定，政府的职能文區主要在(zài)于设定严格的信(xìn)息披露标准和打击证券欺诈。创业者大近可以在(zài)企业从初创到成熟的不同阶段，通过把权益转移给天使投资人(rén老村)、风险投资基金、共同基金、收购基金等不同投资人(rén)来完成兒友退出。因此，在(zài)美国发行股票没有(yǒu)任何盈利要求，企业甚至聽歌能够以改变资本结构為(wèi)目的来发行长期企业债券，并将所要老得资金以特别股息或者股票回购的方式派发给现有(yǒu)股東(dōng)。这种男做宽松的证券发行和融资环境，對(duì)创业者分散集中(zhō聽金ng)持股风险、保值阶段性的财富至关重要。
反观中(zhōng)国，股票发行实行严格的审核制度，债券发行也有(yǒu)配额如錢管理(lǐ)限制。而且，无论发行股票还是债券，企业都必须具有(y慢去ǒu)一(yī)定的规模或盈利能力。这意味着，政府无形中(zhōn弟來g)為(wèi)创业者的退出设定了资格认定标准，现实中(zhōng)真正體得能够成功到如此地步的创业者又能有(yǒu)多少呢？其可能结果就是，许多无力或站站无意将企业做大(dà)的创业者，将因退出渠道(dào)不畅而坐视自(zì)己她離辛勤创造的财富大(dà)幅缩水乃至消失。
税制缺陷不利于财富增值
在(zài)中(zhōng)国，不仅创业者通过融资市场正常退出面临資內着巨大(dà)的制度障碍和成本，而且即使已经成功退出，这些人(ré的地n)在(zài)管理(lǐ)财富时同样面临着诸多制度障碍。
财富的长期增值一(yī)方面依赖于资产配置，即投资者如何将资金分配在睡金(zài)房地产、股票、债券和现金等不同类别的资产上(shàng)；另一北購(yī)方面依赖于投资者在(zài)每一(yī)类资产上(shàn做舞g)的多样化分散程度。投资者是否有(yǒu)能力配置某一(yī)类资产討少，取决于该资产的最低投资额。比如，我(wǒ)们花几百元就可以参与股票投资，但腦舞是由于证券化程度不够，我(wǒ)们可能需要几万甚至几十万元才可那能投资房地产。投资者是否有(yǒu)能力将在(zài)某一(y聽們ī)资产上(shàng)的投资多样化，取决于每只产品的最低投资金额以及投资計黃成本。比如，随着低成本的ETF等指數(shù)化产品的普及，投资者轻一能而易举就可以实现股票和债券投资的全球多样化。尽管众多金融学教地船授和华尔街的金融工程师至今还在(zài)孜孜不倦地研究多样化熱金投资居民(mín)房地产和收藏品等资产的证券化产品，具有(yǒu)刀綠一(yī)定财力的投资者仍然可以通过有(yǒu)限合伙来建立相對(duì)多样作說化的投资组合。
美国资本市场的繁荣昌盛，有(yǒu)一(yī)大(dà)半功劳来自(z站對ì)于其税制上(shàng)所定义的小(xiǎo)公司（S Co坐笑rporations）、合伙（Partnership）等“转递实体會要”（Pass-through Entity）这一(yī)特殊纳税人(rén)東弟身份。根据美国税法，转递实体每年将其经营收入和支出按照权益比例转递给投资者藍木，并由后者并入个人(rén)所得税申报表后一(yī)起计算应纳税额。同时，舊場开放式基金、封闭式基金和单位投资信(xìn)托等注册投资公司（R短討egulated Investment Companies）和影他房地产投资信(xìn)托基金（Real Estate Invest地河ment Trusts，即REITs）等实体只要满足收益分配条件，冷火其本身就不用就当年实现的盈利缴纳所得税。正是有(yǒu)了这些快行避免重复交税的工具，美国的投资者才能够在(zài)华尔街银行紅朋家们的推销和诱导下(xià)逐步爱上(shàng)REITs、對(duì)冲上會基金、私人(rén)资本运营公司及基金的基金等可以让自(zì)己費公的投资充分（甚至过分）多样化的投资工具（图1）。
中(zhōng)国目前的情况是，投资者通过共同基金、券商集合理(lǐ)财产品和站校信(xìn)托投资公司的信(xìn)托计划单位得到的收益，无须缴纳所得税。知道但是，这些产品都需要政府审批，没有(yǒu)一(yī)种是以未大做上(shàng)市企业為(wèi)投资對(duì)象的，也没有(yǒu)一腦飛(yī)种是以长期、多样化投资房地产市场為(wèi)投资目标的。廠美而且，除了共同基金属于长期投资产品以外(wài)，其他的都属于短期产品，几乎音農不具备长期财富管理(lǐ)的功能。
正是由于缺乏有(yǒu)限合伙之类避免重复征税的投资工具，绝大農讀(dà)多數(shù)中(zhōng)国投资者无缘分享全流通时代黃見企业上(shàng)市所带来的巨额财富，中(zhōng)国房地产市场回报也注這放定仍将是少數(shù)人(rén)的私房家宴。因此，我(wǒ)们問草只能寄希望于政策制定者们能够尽快(kuài)推出有(yǒu)妹頻利于拓展百姓投资渠道(dào)的有(yǒu)限合伙和REITs務舞一(yī)类的转递实体，為(wèi)大(dà)多數(shù)人計嗎(rén)的长期财富增值提供更广泛的产品选择。
资本市场运作(zuò)机制不利于长期投资者和中(zhōng)小(xiǎo)用費投资者
全流通、基金的快(kuài)速发展和海外(wài)上(shàng年男)市大(dà)型企业的回流，堪称中(zhōng)国资本市场最让人(門理rén)欢欣鼓舞的新气象。与此同时，我(wǒ)们不能被“历史性的大(dà)村街牛市”蒙住了双眼，看不见市场运作(zuò)机制上(shàng)的几在放大(dà)历史遗留弊病所暗含的风险，尤其是它们對(duì)长期投资者中信和广大(dà)中(zhōng)小(xiǎo)投资者利益的潜在(zài)伤害。師姐
一(yī)、过时的涨跌停板限制
实行10余年的涨跌停板制度，在(zài)限制市场大(dà)起大(dà)落、遏女鐵制恶庄的嚣张气焰方面起到了一(yī)定的短期作(zuò)用，但是，以散户為(國跳wèi)投资主体的时代已经一(yī)去不复返，占主导地位的是基金、QFI車公I、保险和社保资金等机构投资者。在(zài)这样的环境下(xià)湖間，涨跌停板制度主要存在(zài)两个严重的问题。
首先，由于共同基金的申购和赎回价格是以当日基金持仓证券收盘价计算出的作器基金净值，当一(yī)只或多只证券涨停时，其下(xià)一(yī)个理拍交易日开盘价上(shàng)升的可能性要大(dà)于下(xià)跌的可能性計訊。因此，用涨停板价格计算出基金净值，实际上(shàng)低估了電志其公允净值，当日申购的投资者明(míng)显侵占了现有(yǒu熱喝)份额持有(yǒu)人(rén)的利益。反之，当一(yī)只或明話多只证券跌停时，其下(xià)一(yī)个交易日开盘价可能还議時要往下(xià)。因此，用跌停板价格计算出的基金净值实际上(shàng)高(g物車āo)估了其公允净值，当日赎回份额的投资者也明(míng)显侵占了现有(很在yǒu)份额持有(yǒu)人(rén)的利益。由于我(wǒ)国目前涨跌停板區(劇資qū)间过小(xiǎo)，部分股票处于股改消息释放阶段，而且基金同化重城紅仓的现象严重，部分股票出现连续涨停或者跌停的现象并不少见。这就意味身南着，基金的短期投资者侵占长期投资者利益的问题更為(wèi)严重。
其次，涨跌停板制度的跌停，限制人(rén)為(wèi)地放大(dà)了市场為村的下(xià)行风险。基金對(duì)股市具有(yǒu)相当明(míng)显的長家“助涨杀跌”功能，当系统风险爆发导致市场出现大(dà)面积跌停时，去個所有(yǒu)当天已经下(xià)达赎回指令的基金投资者们都将按照以收市的低（跌停）价计算出来的净值来卖出自(zì)己的基金单位。可是，由于基金经理(玩姐lǐ)们根本无法卖出那些已经跌停的股票，他们不得不在(zài)第二天开盘綠生后挂出一(yī)堆卖单来满足前一(yī)天已经赎回的基金单位的流动性公男需求。这必将再次打压股票价格，动摇市场上(shàng)多头投资者的信(xì讀什n)心，并进一(yī)步增强更多基民(mín)们的赎回意愿。如此一(yī)来著一，恶性循环就开始了，西(xī)方市场发生(shēng)过的基金杀跌引起船司的股市短期连环惨烈大(dà)跌的悲剧，或将在(zài)中(zhōng)国重中為演。当市场连续跌停时，吃亏的将是那些未赎回基金的长期投资者，因為(wè喝票i)他们承担了本来属于顺利出逃的赎回者的亏损。
所以，从保护基金长期投资者利益这一(yī)公正立场出发，监管层应體討当尽快(kuài)取消沪深股市的涨跌停板限制。
二、令人(rén)费解的T+1交易限制
目前對(duì)投资者当日买进的股票只能在(zài)第二个交易日卖出的规定，月校与大(dà)力发展高(gāo)效的、具有(yǒu)国际竞争力多還的资本市场的目标背道(dào)而驰。市场有(yǒu)效，意味着证券价格能够對(我新duì)证券本身的消息和市场的最新进展等信(xìn)息作(zuò)出充分和适时錯畫的反应。T+1交易限制实际上(shàng)粗暴地剥夺了买进股票吧去的投资者在(zài)当日剩余的交易时间里對(duì)最新信(xìn)息員作作(zuò)出反应的权利，有(yǒu)悖市场公正和公平的原则，应当坚决服男予以取消。
三、缺失的融资融券机能
融资意味着投资者可以用持有(yǒu)的证券作(zuò)抵押从券商处透支后购入可舞更多的证券，从而放大(dà)對(duì)市场的参与度。融券意味着投资者鄉冷可以以现金或证券作(zuò)抵押来借入证券后卖出，即通过卖空来减少站雪對(duì)市场的参与度或者完全负参与。融资融券既是投资者管理(lǐ)短期市兵從场风险的有(yǒu)力工具，又能吸引投机者来参与ETF、封闭基金、权证等产信風品的套利，完善市场的有(yǒu)效性。
涨跌停板限制、T+1交易限制和融资融券机能缺失，严重制约了中(zh近計ōng)国资本市场的发展，其已经显现的不良后果包括：国内封闭基高銀金的价格长期偏离基金净值，基金经理(lǐ)對(duì)其经营业绩的好坏拍國漠不关心，投资者對(duì)自(zì)己的权益也麻木不仁；权理用证产品的风险管理(lǐ)功能基本丧失，其本身风险被人(rén)為國遠(wèi)巨幅放大(dà)，权证已经成為(wèi)部分券商的上線特许专营“老虎机”和不法庄家的“牌九桌”，不断诱引和吞噬着一(yī人老)个又一(yī)个不知(zhī)情的投资者；ETF从上(shàn會見g)市起即萎靡不振，而且，其一(yī)级交易商瞬时套利机制的合法性和公平性也大海难以经得起专业推敲。
金融衍生(shēng)品和原生(shēng)品的价格完全脱节，照匠不仅会导致过度投机，而且还会无意中(zhōng)鼓励和纵容市场操纵跳歌行為(wèi)。所以，在(zài)股指期货推出以前，我(wǒ)厭風们的市场设计者和监管层必须尽早對(duì)上(shàng)述三个市在紅场运作(zuò)机制的缺陷进行修补，以免不明(míng)风险哥光的中(zhōng)小(xiǎo)投资者盲目进入，使毕生(shē自西ng)辛勤劳动所积累的财富付之東(dōng)流。
过度行政许可、市场准入壁垒和市场开放错位不利于长期财富增值
笔者个人(rén)认為(wèi)，中(zhōng)国资本市场的发展壮大(dà船慢)取决于两个条件，即健全的制度和充分的市场竞争。完整的法律、行政法规体房商系和严格而高(gāo)效的执法程序，是制度健全的必要保障。但是，任何法律業唱法规、行政许可必须以保障资本市场的充分竞争為(wèi)前提。跳得由于目前国内资本市场的主要领域仍然存在(zài)垄断，其直接的后果河算就是市场的效率低下(xià)，投资者管理(lǐ)财富的成本过高(gāo)時小。
行政许可上(shàng)，目前国内资本市场从规则、参与者、投资品种、藍吃投资行為(wèi)、成本费用等巨细事项几乎均由政府拟定。以基金為著醫(wèi)例，政府将过多的精力放在(zài)對(duì)基金公司设立以及視服基金发行的數(shù)量、规模和时机的控制上(shàng)，而忽略了秒街對(duì)基金产品的信(xìn)息披露、基金的运作(zuò)细节规范和銀是基金投资者的教育。这种过度行政许可的结果是什么呢？不知(zh相妹ī)情的投资者抛弃更具投资价值的封闭基金和现有(yǒu)基金而綠刀排长队抢购新基金；基金销售人(rén)员向投资者不当甚至误导性子鄉推销；基金管理(lǐ)公司大(dà)玩“净值归一(yī)”戏法等一(yī)志笑列怪现象存在(zài)。笔者在(zài)此再提出几个细节问题供参考睡腦：
1）投资者為(wèi)股票、债券和货币基金所付出的投资管理(lǐ)和托管费费費日率，為(wèi)何不能随着基 金规模的扩大(dà)而下(xià分弟)降？
2）基金為(wèi)何不對(duì)外(wài)公布选择证券商交易席熱些位的依据和相关的合同细节？
3）基金是如何代表投资者参加上(shàng)市公司股東(dōng)大(dà)見錢会的，其投票立场為(wèi)何不對(duì)外(wài)公布？
4）基金分紅(hóng)的除息日和紅(hóng)利再投资日為(wèi)何關子不能是同一(yī)天？这期间紅(hóng)利的资金账户持有(yǒu)人(r有學én)是谁？期间紅(hóng)利金额产生(shēng)的利息又该街村归谁？
5）债券基金為(wèi)什么不披露其最大(dà)的风险点——投资组合的紅票期限结构？
6）封闭式基金的份额持有(yǒu)人(rén)大(dà)会不能决定提前清盘或者土鐘转开放的法律依据何在(zài)？
市场准入上(shàng)，我(wǒ)国對(duì)成立证券商、基金管火讀理(lǐ)公司、托管银行、投资咨询公司设置了出资人(rén)资格多媽和最低注册资本金等壁垒。以投资咨询类公司為(wèi)例，其所要明紙求的100万元注册资本金和至少5名具有(yǒu)从业资格员工的要求就令人(事東rén)费解。投资者选用咨询服务的标准，应该為(wèi)投资顾问的視公专业知(zhī)识、从业经历、职业操守和道(dào)德水准、违法违规生區历史记录、收费等因素，而不应是企业的注册资本金和员工數(shù)量藍什。市场准入壁垒过高(gāo)的背景下(xià)，投资者难以得到公正、独立和适離煙合自(zì)己的投资咨询服务就不足為(wèi)怪了。
在(zài)市场开放上(shàng)，我(wǒ)们同样有(yǒu)崇洋人(ré西也n)、轻国人(rén)的嫌疑。以基金管理(lǐ)业為(wèi)例能能，在(zài)截至2006年底的58家基金中(zhōng)，中(zhōng)外作民(wài)合资基金有(yǒu)25家，几乎占了半壁江山，众多對(和們duì)基金管理(lǐ)业务有(yǒu)兴趣的民(mín)营企业却被城呢排斥在(zài)外(wài)。同样的现象在(zài)保险、银行和证券行來銀业都有(yǒu)迹可循。针對(duì)这种金融开放對(duì)外(wà討照i)不對(duì)内的怪现象，笔者所听过的最為(wèi)荒谬西唱的解释莫过于国际大(dà)行的诚信(xìn)度高(gāo)、靜門违规的动机低。對(duì)美国证券市场稍有(yǒu)知(zhī)识的人(rén錢唱)都知(zhī)道(dào)，美国证券交易委员会（SEC）和美国证券经用機营商协会（NASD）每年处罚或者收到投诉最多的都是这些大(dà)名鼎鼎的国的算际投行或其员工。我(wǒ)们有(yǒu)什么理(lǐ)由相信(xìn)，那些在我離(zài)监管严厉的美国有(yǒu)不良记录的国际资本大(dà)票動鳄，到中(zhōng)国就变成了绅士或慈善家呢？
所以，中(zhōng)国资本市场发展的当务之急是對(duì)中答国内资本全面开放金融服务市场，尤其应该减少民(mín)营资本的准入壁垒。政府应南東该尽量放弃對(duì)行政许可权的眷恋，将精力集中(zhōn購工g)到监管市场参与者和铁腕打击欺诈活动上(shàng)，降低懂請系统风险，為(wèi)国民(mín)财富的长期稳定增值提供公正、公平而且高(g做小āo)效的资本资产市场。